Imunizacija portfelja prema podudaranju novčanog toka: pregled
Kad god govorimo o pristupu upravljanja imovinom i obvezama (ALM), koncepti imunizacije i podudarnosti novčanog toka stupaju na snagu. U upravljanju portfeljem, imunizacija i usklađivanje novčanog toka dvije su strategije posvećenja.
Kada je portfelj konstruiran u svrhu financiranja određenih budućih obveza, postoji rizik da vrijednost portfelja ne dosegne ciljanu vrijednost kada obveze dospijevaju. Imunizacija portfelja upravo je strategija prevladavanja i minimiziranja ovog rizika.
Ključni odvodi
- Imunizacija portfelja i usklađivanje novčanog toka dvije su strategije posvećivanja kako bi se osiguralo financiranje obveza kad je dospjelo. Imunizacija ima za cilj uravnotežiti suprotne učinke koje kamatne stope imaju na povrat cijene i povrat ulaganja kuponske obveznice. Višestruka strategija imunizacije obveza isplaćuje se bolje kada promjene kamatnih stopa nisu previše proizvoljne. Usklađivanje tijeka plaćanja ovisi o dostupnosti vrijednosnih papira s određenim glavnicama, kuponima i dospijećima kako bi učinkovito djelovali.
Imunizacija portfelja
Jednostavno rečeno, da imuniziramo portfelj, moramo uskladiti trajanje portfeljskih sredstava s trajanjem budućih obveza. Da bismo razumjeli, pogledajmo razmjer između cjenovnog rizika i rizika reinvestiranja u kontekstu portfelja s fiksnim dohotkom. Postoji inverzna veza između cjenovnog rizika (povrata) i rizika reinvestiranja (povrat).
Kada kamatne stope porastu, cijena kuponske obveznice opada, dok povrat ulaganja uložen na kupon raste. Cilj imunizacije je uspostaviti portfelj u kojem ove dvije komponente ukupnog povrata - povrat cijene i povrat ulaganja (kuponi su konstantni) - tačno međusobno nadoknađuju u slučaju paralelnog pomaka kamatnih stopa nakon uspostavljanja portfelja. To se postiže usklađivanjem trajanja portfelja s razdobljem ulaganja buduće obveze.
Razmotrimo dvogodišnju obveznicu s kuponom od 6% koji se plaća polugodišnje i koji se prodaje po nominalnoj vrijednosti od 1000 USD, a donosi 6%. Vremensko razdoblje ulagača za takvu obveznicu je jedna godina - to jest trajanje buduće obveze.
Trajanje ove obveznice (vidi Macaulajevo trajanje) je 1, 91 godina.
Iznos potreban nakon godinu dana za financiranje ove obveze je:
1000 * (1 + 0, 06 / 2) 2 = 1060, 90
Sada razmotrimo tri različita scenarija koji uključuju varijacije kamatnih stopa odmah nakon kupnje obveznice. Scenarij 1 odgovara promjeni stope, dok u scenarijima 2 i 3 postoje stope od 8% i 4%.
Da bi se postigla imunizirana stopa povrata od 6% tijekom razdoblja od jedne godine, trajanje obveznica ili portfelja obveznica mora biti postavljeno na 1. Kada se trajanja podudaraju, povrat cijena i povrat ulaganja se međusobno kompenziraju tako da se nije neto promjena u ukupnom povratu.
U gornjem slučaju, trajanje obveznice je bilo 1, 91, za razliku od trajanja obveza 1, 0 i stoga je prinos na portfelj (stupac 6) varirao s promjenama kamata (stupac 1). Stoga je od presudnog značaja da se trajanje portfelja uvijek uskladi s trajanjem obveze kao prvim korakom za postizanje imunizacije.
Gornji se slučaj često naziva klasičnom jedno periodičnom imunizacijom. Međutim, kada investitor mora financirati niz budućih obveza, ovaj se pristup proširuje i na nekoliko drugih uvjeta koji moraju biti ispunjeni da bi se postigla imunizacija višestruke odgovornosti.
Fong i Vasicek (1984) su ove uvjete identificirali na sljedeći način:
- Sadašnja vrijednost imovine trebala bi biti jednaka sadašnjoj vrijednosti obveza. (Pogledajte video: Razumijevanje neto sadašnje vrijednosti) Trajanje portfelja trebalo bi biti jednako trajanju obveza. Raspon trajanja pojedinih obveznica u portfelju mora imati raspon koji se proteže izvan raspona trajanja pojedinih obveza, što znači da portfelj moraju sadržavati pojedinačne obveznice, svaka s trajanjem kraćim od trajanja prve obveze i s trajanjem većim od trajanja posljednje obveze.
Treba imati na umu da ovi uvjeti osiguravaju imuniziranu stopu povrata samo u slučaju paralelnog pomaka brzine. Ako se kamatne stope mijenjaju proizvoljno, što je uglavnom slučaj u stvarnom svijetu, tehnike kao što su optimizacija i linearno programiranje mogu se upotrijebiti za izgradnju portfelja imuniziranog s minimalnim rizikom. (Za čitanje u vezi, pogledajte članak: Top 4 Strategije za upravljanje portfeljem obveznica .)
Usklađivanje novčanog toka
Usklađivanje novčanog toka je još jedna strategija posvećenja, ali je relativno jednostavna za razumjeti. Kao što je gore spomenuto, postoji niz obveza koje se moraju financirati u određenim vremenskim intervalima. Da bi se to postiglo, strategija podudaranja novčanog toka koristi novčane tokove od plaćanja glavnice i kupona na raznim obveznicama koje su odabrane tako da ukupni novčani tokovi točno odgovaraju iznosima obveza. To se najbolje razumije primjerom.
U gornjoj tablici prikazan je tok obveza za četiri godine. Da bismo financirali te obveze podudarnošću novčanog toka, započinjemo s financiranjem posljednje obveze četverogodišnjom obveznicom po nominalnoj vrijednosti od 10 000 USD s godišnjim isplatama kupona u iznosu od 1000 USD (Red C4). Isplate glavnice i kupona zajedno udovoljuju odgovornosti u iznosu od 11 000 USD u četvrtoj godini.
Zatim gledamo drugu zadnju obvezu, odgovornost 3 u iznosu od 8 000 USD i financiramo je trogodišnjom obveznicom po nominalnoj vrijednosti od 6 700 USD s godišnjim plaćanjem kupona u iznosu od 300 USD. Zatim provjerimo odgovornost 2 u iznosu od 9 000 USD i financiramo je dvogodišnjom obveznicom s nominalnom vrijednošću od 7 000 USD s godišnjim plaćanjem kupona u iznosu od 700 USD. Napokon, ulažući u jednogodišnju obveznicu s nula kupona s nominalnom vrijednošću od 3000 dolara, možemo financirati odgovornost 1 od 5000 dolara.
To je, naravno, pojednostavljeni primjer, a postoji nekoliko izazova u pokušaju da se novčani tok podudara s tokom obveza u stvarnom svijetu. Prvo, obveznice s traženom nominalnom vrijednošću i isplate kupona možda neće biti dostupne. Drugo, mogu postojati viškovi sredstava prije dospijevanja obveze, a ti viškovi sredstava moraju se reinvestirati po konzervativnoj kratkoročnoj stopi. To dovodi do određenog rizika reinvestiranja u strategiji usklađivanja novčanog toka. Opet, linearne tehnike programiranja mogu se koristiti za odabir skupa obveznica u datom kontekstu radi stvaranja podudaranja minimalnog novčanog toka s rizikom reinvestiranja.
Posebna razmatranja
U idealnom svijetu u kojem je čovjek imao pristup svim vrstama vrijednosnih papira koji nude čitav niz nominalnih vrijednosti - kuponi i dospijeća - strategija podudaranja novčanog toka stvorila bi savršeno podudaranje između protoka novca i obveza i potpuno eliminirala svaki rizik reinvestiranja ili novčani tok odgovara riziku. Međutim, ideal rijetko postoji u bilo kojem stvarnom scenariju, pa je teško postići strategiju usklađivanja novčanog toka bez značajnog kompromisa u smislu većeg ulaganja novca i prekomjernog salda novca koji se reinvestira po vrlo konzervativnim stopama.
U podudarnosti novčanih tokova novčani tokovi moraju biti dostupni prije dospijevanja obveze, dok se u višestrukim imunizacijama obveze financiraju iz novčanih tokova izvedenih iz rebalansa portfelja na osnovi trajanja dolara. U tom pogledu, strategija imunizacije s višestrukim odgovornostima općenito je bolja od podudaranja novčanog toka.
Međutim, u posebnim slučajevima kada se iznosi obveze i novčani tokovi mogu razumno podudarati tijekom vremenskog razdoblja bez većeg rizika ponovnog investiranja, strategija podudaranja novčanog toka može se pogodovati njegovoj jednostavnosti. U nekim je slučajevima čak moguće kombinirati dvije strategije u tzv. Kombiniranom podudaranju, pri čemu portfeljna imovina i obveze ne odgovaraju samo trajanju za cijeli vremenski horizont, već i novčanom toku tijekom prvih nekoliko godina.
