ETF-ovi nisu samo tekući, sigurni i učinkoviti; oni su sila za demokratizaciju. Čekaj, oprosti, ne ETF-ovi! To je bio argument u korist hipotekarnih vrijednosnih papira (MBS).
Povijest se ne ponavlja, Mark Twain je trebao, ali to je rima. Novčani fondovi kojima se trguje razlikuju se od hipotekarnih vrijednosnih papira u gotovo svim pojedinostima, ali na nekoliko važnih načina najtopliji derivat s tri slova 2017. godine podsjeća na onaj koji je pomogao da se gospodarstvo pošalje u repu 2007. godine.
Kao što su Harold Bradley i Robert Litan napisali u izvještaju zaklade Kauffman o potencijalima budućih poremećaja na tržištu, "zabrinuti smo da sve veće pakiranje vrijednosnih papira liči na financijski inženjering koji je stvorio hipoteku." Mjereno imovinom, tržište ETF-a gotovo se utrostručilo od objave izvješća 2010. godine. (Vidi također, Studija slučaja: Kolaps braće Lehman. )
Obećanje likvidnosti
Pojačala u ranim godinama novog tisućljeća MBS su slikala kao američki san, sekuritizirano: "Kada ulažete u vrijednosne papire zaštićene hipotekom", napisao je Piper Jaffray 2005., "pomažete u smanjenju troškova financiranja kuće i stanovanju pristupačnijim za mnoge Amerikance. " Danas pitch za ETF-ove nosi sličan krug moći prema ljudima: "Strašan rast ETF linije demokratizirao je posao ulaganja", piše ETF Database, "otvarajući strategije ulaganja i čitave klase imovine koja su u prošlosti bila dostupan samo najvećim i najsofisticiranijim ulagačima."
Nisu u krivu. Koristeći SPDR S&P 500 ETF (SPY), maloprodajni ulagač može - ako želi - u samo nekoliko sekundi ući i izaći sa 235 USD pozicije na širokom tržištu, plativši samo 10 USD ili nešto više od naknada za trgovanje. Ne tako davno to bi bilo nezamislivo. Izgradnja pozicije koja bi čak i na daljinu zrcalila glavni referentni kapital trebala bi kupiti tisuće dionica u stotinama tvrtki, koje uključuju ogromno vrijeme i kapital.
Dopuštanje redovitim investitorima da aproksimiraju ulaganje na širokom tržištu - da indeksira - bio je doprinos Jacka Bogle u 1970-ima, ali uzajamni fondovi naplaćuju visoke naknade i ne trguju se na burzama. Nema provjere cijene S&P 500 u 10: 36.03 i zatvaranja trgovine u 10: 36.05. Saznat ćete za što se prodaju vaše dionice nakon zatvaranja. ETF-ovi također pružaju porezne povlastice nad njihovim rođacima uzajamnim fondovima. (Pogledajte također, John Bogle o osnivanju prvog svjetskog indeksnog fonda. )
Malo čudo kako su ETF-ovi toliko popularni. BlackRock procjenjuje da su se imovina u američkim proizvodima kojima se trguje na burzi, uključujući ETF-ove i burzovne burzovne zapise ili ETN-ove (koji su neosigurani dužnički instrumenti), od 2012. udvostručila, na preko 2, 7 bilijuna dolara.
Ali možda bismo trebali sumnjati u ovu lakoću, transparentnost i likvidnost. Kao što su Bradley i Litan napisali 2010. godine, "Jedna nesretna tendencija na Wall Streetu koja se, čini se, događa se iznova i iznova je da" inovatori "stvaraju proizvode koji obećavaju neograničenu likvidnost - lakoću trgovanja - za inherentno skupe, teške vrijednosne papire." Strojevi potrebni za izradu ETF-a glomazni su, složeni i skupi. Da djeluje u dobrim vremenima je impresivno; da se može raspasti za vrijeme loših vremena, teško je začuđivati.
Flash Crash u kolovozu 2015. godine
Dana 11. kolovoza 2015., kineska središnja banka prilagodila je režim tečaja kako bi omogućila tržištu više riječi u određivanju vrijednosti juana. Valuta je pala za gotovo 2, 8% u odnosu na dolar u dva dana (zamjerajući Trumpovim tvrdnjama da je podcijenjena) i izazvala je lančanu reakciju koja je 24. kolovoza pogodila tržišta dionica širom svijeta. S&P 500 zatvorio se 3, 9% nakon što je postigao unutardnevni minimum od 5, 3%. (Vidi također, Kineska devalvacija Yuana. )
Ti su tržišni gubici poslali gomilu najviše trgovanih ETF-ovaca na svijetu u repni otvor. IShares Core S&P 500 ETF (IVV) zatvorio se 4, 2%, što je malo dalje od indeksa koji je trebao pratiti. No umjesto da dosegne unutardnevni minimum od oko 5% ispod prije zatvaranja, pao je 25, 9%. IVV je dizajniran za praćenje najlikvidnijih dionica na svijetu - američkih plavih čipova - ali strojevi za proizvodnju tržišta su se pokvarili. Mogućnost neispravnosti je još veća kada su temeljne imovine same po sebi nelikvidne: na primjer, rijetko se trguju korporativne obveznice i dionice s malim kapitalom. (Vidi također, Razumijevanje rizika likvidnosti .)
Prema Barronovom Chrisu Dietrichu, incident koji se dogodio 24. kolovoza uglavnom je posljedica prekidača koji su zaustavili trgovanje pojedinim dionicama, povećavajući raspon ponude. Također je obustavljeno trgovanje u stotinama ETF-ova; nisu mogli trgovati dionicama ili ETF-ovima nekoliko minuta odjednom, ovlašteni sudionici bili su spriječeni u obavljanju arbitražnog postupka koji održava ETF i indeksne cijene u skladu. Kako su, prema ovom obrazloženju, za kvar u velikoj mjeri krive regulatorne mjere, postoji šansa da bi regulatorne promjene mogle riješiti problem. Ali ovo popravljanje neizbježno bi stvorilo probleme i drugdje; sami su prekidači bili dizajnirani kako bi spriječili još 6. svibnja 2010. Nakon tog pada bljeskalice, 65% otkazanih ugovora bili su proizvodi na kojima se trguje na burzi.
Sistemski rizici
Ako su rizici ograničeni na same ETF-ove, problem možda i nije toliko ozbiljan. Korištenje limitiranih naloga umjesto tržišnih naloga ublažava rizike povezane s kratkotrajnim nespavanjem, a u svakom slučaju, ulagači imaju pravo na trgovinu rizičnim instrumentima. No, kako je također istaknuo Dietrich, citirajući Credit Suisse, ETF-ovi su iznosili 42% vrijednosti trgovanja na američkim burzama 24. kolovoza 2015.
Rastuća struja ETF-a mogla bi signalizirati trijumf pasivne strane rasprave o pasivno aktivnom investiranju: budući da berači dionica imaju tendenciju sa slabim indeksom, logika ide, zašto ne uložiti u referentnu vrijednost? Ova perspektiva ima svoje kritičare. Ekonomista Nobelove nagrade Robert Schiller doveo je u pitanje kružnu logiku pasivnog ulaganja: "Pa ljudi kažu:" Neću pokušati pobijediti tržište. Tržište je sve poznato. " Ali kako na svijetu tržište može biti sveznajuće, ako ga nitko ne pokušava - pa, ne toliko ljudi - to pokušati pobijediti?"
Realnost je, međutim, da se ETF-ovi - čak i oni koji prate indekse širokog tržišta - ne koriste pasivno. Oni čine 42% trgovanja - a ne drže - vrijednošću, a SPY je najtrgovanija vrijednosnica na svijetu. (Pogledajte također, Aktivno u odnosu na pasivno ulaganje. )
Pasivno aktivna rasprava "čak i ne postoji ako razgovarate sa profesionalcem", rekao je u ožujku Barron'su Tony Rochte - predsjednik Fidelity Investments 'SelectCo, koji je prethodno radio u State Streetu i iSharesu. "Financijski savjetnici sebe vide kao arhitekte koji koriste građevinske blokove, indeksiraju proizvode uz aktivno upravljana sredstva."
Što je još važnije, ETF-ovi su daleko od pasivnih, u smislu da sve više utječu na vrijednosne papire koje bi trebali jednostavno pratiti. Kako su rekli Bradley i Litan, ETF-ovi postaju "neizrecivi rep koji vuče tržište". Barronov Randall Forsyth tvrdio je da je to slučaj s Guggenheim Solar ETF (TAN) i sjenovitim proizvođačem solarnih ploča iz Hong Konga, Hanergy Thin Film Group. Kako su cijene dionica porasle, tržišna kapa joj se povećavala, što joj je dalo veće ponderiranje TAN-ovog portfelja, što je zahtijevalo od Guggenheima da kupi više dionica, dodatno povećavajući cijenu i tako dalje - sve dok dionica nije pala, što je smanjilo dionice ETF-a, Više zabrinjavajuća sposobnost ETF-a da napumpa temeljne vrijednosne papire kupovinom je sposobnost da ih se smanji: "prodaja ETF-ova može brzo mutirati u uništavanje vrijednosti temeljnih dionica", napisali su Bradley i Litan. Tijekom "masovnog izlaska s tržišta", dodali su,
"temeljni vrijednosni papiri u širokim indeksima, a posebno u maloj kapitalizaciji ili indeksima specifičnim za industriju, mogu se utopiti u cunamiju derivatne arbitraže, vrlo vjerojatno na neuredan način, stampedoom daleko od ETF-ova hedge fondova, osiguranja portfelja prodavači (npr. institucije) i maloprodajni investitori. Jednostavno rečeno, marketinške strategije koje prodaju ETF-ove kao trenja i nesmetani investicijski mehanizmi ne vode računa o poteškoćama u trgovanju vrijednosnim papirima unutar tih paketa. "
Tržište je možda već okusilo ovaj fenomen 24. kolovoza 2015. Dok su IVV i drugi ETF-ovi s udjelom u tekućem plavom čipu pali daleko niže od širokog tržišta, tako su mnogi i sami tekući plavi čipi postali sami. Prvih deset dionica IVV-a od svih padova unutar dnevnih sniženja ispod 5% pada S&P 500: Apple Inc. (AAPL) je pao 13%; Microsoft Corp. (MSFT), 8%; Amazon.com Inc. (AMZN), 9%; Facebook Inc. (FB), 16%; Exxon Mobil Corp. (XOM), 8%; Johnson & Johnson (JNJ), 14%; Berkshire Hathaway Inc. (BRK-A), 6%; JPMorgan Chase & Co. (JPM), 21%; Alphabet Inc. (GOOG), 8%; General Electric Co. (GE), 21%. U kojoj je mjeri ovim dionicama trgovano putem derivata koji padaju, može pomoći objasniti njihov pad.
Očekuje se da će uloga ETF-a kao posrednika između ulagača i investicija rasti: na temelju rezultata ankete, PwC je u 2015. predvidio da će se imovina uložena u ETF-ove barem udvostručiti do 2020. Priče poput IVV-a i TAN-a vjerojatno će postati češće i imati učinke koje nadilaze pojedinačne dionice i ETF-ove.
Ekonomija velike tri
Na jedan važan način, ETF-ovi su doista pasivni. Velika tri pružatelja usluga - BlackRock Inc. (BLK), Vanguard Group Inc. i State Street Corp. (STT), koji kolektivno kontroliraju 71% ETF tržišta - otkupili su znatne udjele u korporativnoj Americi kako bi zadovoljili potražnju za roba njihova. Koliko znakovito izgleda u nedavnom radnom dokumentu Jana Fichtnera, Eelke Heemskerk i Javiera Garcia-Bernarda sa Sveučilišta u Amsterdamu. (Pogledajte također, kako BlackRock zarađuje novac. )
Smatraju da su, uzevši zajedno, Velika trojka najveći dioničar u 40% tvrtki koje kotiraju na američkom tržištu. Izračunato tržišnom kapitalizacijom, Big Three najveći je dioničar u firmama koje predstavljaju 77, 9% američkog javnog tržišta. BlackRock ima udjel od 5% ili veći u 2.632 tvrtki širom svijeta, a većina ih je u SAD-u. Vanguard ima 1855.
Na slici ispod prikazane su "potencijalne moći dioničara" na temelju izračuna autora, "Velika trojka zauzima poziciju bez premca potencijalne moći nad korporacijskom Amerikom."
Ekonomist je ovo tiho gomilanje ogromnog korporativnog nabora označio nekoliko tvrtki "prikrivenim socijalizmom". To može biti, premda se raspoloženje prisjeća sada neobično zvučnih optužbi da je ulaganje u indeks Jacka Boglea bilo „neameričko“, a zapravo je rezultat ove koncentracije sve samo središnje planiranje.
Iz više razloga, upravitelji fondova često koriste svoje dionice za glasovanje zajedno s upravom - u preko 90% slučajeva, izračunavaju autori. Stoga su uvjereni rukovoditelji da će veliki blok dionica - srednji udio Big Threea u 1.662 javnih američkih tvrtki 17.6% - najvjerojatnije glasati na svoj način, uključujući i velikodušne kompenzacijske pakete. Niti je to jedini učinak povećane koncentracije vlasništva. Prema Joséu Azaru, Martinu Schmalzu i Isabel Tecu, cijene avionskih karata porasle su za 3-7%. (Pogledajte također, omjer plaće između izvršnog direktora i radnika samo 276 do jedne prošle godine. )
Odbor
Krajnja ironija je, međutim, da neki indeksi koji organiziraju ove ogromne tokove pasivno upravljanog kapitala sami po sebi nisu pasivni. Primjerice, S&P 500 na kraju dana nije indeks temeljen na pravilima; njegove sastavnice aktivno bira odbor za S&P Dow Jones Indices, koji je, kako je napisao izvršni direktor odbora i predsjednik David Blitzer 2014. godine, "određena diskrecija u odabiru dionica ili reagiranju na tržišne događaje".
Neki ulagači žive kako malena skupina nepoznatih donositelja odluka sjedi na vrhu pasivne ekonomije. Osnivač DoubleLine Capital LP Jeffrey Gundlach rekao je za CNBC 8. svibnja:
"Ako zapošljavate aktivnog menadžera, trebali biste poduzeti pažljivu skrb. Trebali biste gledati na njihov postupak odabira, trebali biste proučiti njihova istraživanja, kako oni donose odluke. Ljudi slijepo predaju svoje novac investicijskom odboru o kojem ne znaju ništa. Zapravo je gotovo kršenje fiducijarne dužnosti od strane institucionalnih fondova imovine pasivno bez razumijevanja što je točno svakodnevno. "
Generacija derivativnih ulagača
Širenje aplikacija obećava demokratizaciju ulaganja olakšavajući i jeftino. Robinhood, Betterment, Stash i žeđ samo su neke od njih. Prijatelji koji ne provode svoje radno vrijeme istražujući financijsku arkane, ponekad me pitaju bih li preporučio njihovo korištenje i kažem im da bih bio oprezan rasporediti sav svoj kapital za ulaganje u ETF-ove. Povremeno imaju neku ideju o tome što ta kratica znači. Obično ih nemaju. Oni uvijek protestiraju da aplikacija XYZ ulaže u mješavinu dionica i obveznica - što to čini, kroz derivate koje korisnik teško razumije.
Čak i oni koji angažuju financijskog savjetnika mogu otkriti da posjeduju samo ETF-ove - ili čak samo jedan. Prodaja takve strategije kao "diverzifikacija" ne podliježe kontroli.
Prije financijske krize, široko rasprostranjeni mentalitet povezan „hipotekarnim vrijednosnim papirima“ s „hipotekama“ - sigurnim, pouzdanim, čak i patriotskim ulaganjima u trajnu imovinu - i klizio je preko zaloga „vrijednosnih papira sa zaštićenim vrijednosnim papirima“. Danas mislimo na MBS-ove kao na derivate - ne nužno i zlostavljane, ali ne nužno i one za koje se pretpostavlja da su. Trebali bismo razbiti naviku da slušamo „fondove kojima se trguje na burzi“ i razmišljamo o „dionicama i obveznicama“ prije nego što nam se kriza slomi.
