Što je obaveza duga prema stalnoj proporciji?
Obveze sa stalnim proporcionalnim dugom (CPDO) nevjerojatno su složene dužničke vrijednosne papire koji ulagačima obećavaju visoke prinose bezvrijednih obveznica s malim rizikom neplaćanja obveznica investicijskog razreda. CPDO-ovi to čine prebacivanjem izloženosti prema temeljnim kreditnim indeksima koje prate, poput Thomson Reuters Eikon koda (iTraxx) ili indeksa zamjene kreditnih zajmova (CDX). Budući da dati indeks otpušta ili dodaje obveznice na temelju kreditne sposobnosti, upravitelj CPDO-a ograničit će zadani rizik ažuriranjem svoje izloženosti, otuda i izrazom “stalna proporcija”. Ali strategija ostavlja stalne proporcionalne dužničke obveze visoko izložene širenju volatilnosti i na rizik katastrofalnog gubitka.
Razumijevanje obveze duga prema stalnoj proporciji (CPDO)
Dužne obveze s konstantnim proporcijama izumila je 2006. nizozemska banka ABN AMRO. Banka, koja je nastojala stvoriti instrument visokog kamata, bila je vezana za obveznice s iznimnim ocjenama duga prema neizmirenju. Tijekom razdoblja povijesno niskih stopa obveznica, takva je strategija bila privlačna menadžerima mirovinskih fondova koji su tražili veći prinos, ali nisu smjeli ulagati u rizične smeće.
CPDO-ovi su slični obvezama s sintetičkim kolateraliziranim dužnicima jer su "košarica" koja sadrži ne stvarne obveznice, već zamjene kreditnih neisplativih obveznica. Ove razmjene sintetički prenose dobitke od obveznica na ulagača. Ali za razliku od sintetskih osiguranih dužničkih obveza (CDO-a), obveza s konstantnim proporcionalnim dugom izvršava se svakih šest mjeseci. Promet dolazi kupovinom derivata na starom indeksu obveznica i prodajom derivata po novom indeksu. Neprekidnom kupnjom i prodajom derivata na temeljnom indeksu upravitelj CPDO moći će prilagoditi količinu poluge koju koristi u pokušaju da ostvari dodatni povrat od razlike u indeksnim cijenama. To je arbitraža indeksa obveznica.
Međutim, ova je strategija u korijenu dvostruka ili ništa, Martingale kladio, što je matematički poništeno. Martingale je igra na sreću iz 18. stoljeća u kojoj kladitelj udvostruči svoju okladu svakim izgubljenim bacanjem novčića na teoriji da će eventualni pobjednički bacanje novčića vratiti sve svoje gubitke plus originalnu okladu. Između ostalih ograničenja, strategija Martingale djeluje samo ako kladitelj ima neograničena sredstva, što u stvarnom svijetu nikad nije slučaj.
Ograničenja CPDO-ova
Prvi CPDO našli su se pod neposrednim nadzorom nakon što su oba Moody's-a, a Standard and Poor's (S&P) ocijenili da su AAA ulaganja. Agencije su zabilježile da će strategija kretanja s temeljnim AAA indeksima umanjiti rizik neplaćanja. No, kritičari su se usredotočili na rizik od širenja volatilnosti svojstvenog strategiji. U tipično doba rizik je bio poprilično mali, budući da se prinosi obveznica prema riziku ulaganja vraćaju na prosjek. U tom bi smislu strategija bacanja novčića mogla djelovati. No namazi obveznica povijesno su stohastični, što znači da je teško, ako je nemoguće predvidjeti, a u stvari, vrlo je malo menadžera predvidjelo kreditnu krizu s kraja 2008. koja će odviti mnoge CPDO-ove.
Prva zadaća CPDO stigla je u studenom 2007., u fond kojim upravlja UBS. Bio je to kanarinac u rudniku ugljena, jer su prinosi obveznica počeli šiljati uoči pada na tržištu 2008. godine. Kako se sve više sredstava počelo odmotavati, agencije za ocjenjivanje Moody's i S&P zapale su pod sve veći nadzor dodjele AAA ocjena CPDO-ovima. Kako je pretrpjela njihova vjerodostojnost, Moody's je otkrio interni softverski propust za koji su rekli da je barem djelomično odgovoran za pozitivnu ocjenu, iako to nije učinilo ništa što bi objasnilo ocjenu S&P-a.
Zauzvrat, obje agencije dodijelile su djelotvornu nulti rizik vjerojatnosti događaja 2008. godine, a također su dodijelile vrlo malu vjerojatnost dnevnom porastu širenja koji se dogodio krajem 2007. godine - koji se zapravo nije razlikovao od onoga što se dogodilo 2001. - 03.
Rasplet 2007.-2008. Naručio je CPDO-e kao dijete plakata za prekomjerno složene financijske instrumente - i optimizam koji se može boriti protiv pijeska da mogu prkositi gravitaciji.
