Mračni bazeni zlobno su zvučni pojam za privatne burze ili forume za trgovanje vrijednosnim papirima. Međutim, za razliku od burzi, tamni bazeni javnosti nisu dostupni. Također poznate kao "mračni bazeni likvidnosti", ove su burze tako imenovane zbog njihovog potpunog nedostatka transparentnosti. Mračni bazeni nastali su prvenstveno kako bi se olakšalo blokadno trgovanje od strane institucionalnih ulagača koji nisu željeli utjecati na tržišta velikim narudžbama i dobiti nepovoljne cijene za svoje trgovanje.
Tamni bazeni bačeni su u nepovoljnom svjetlu u bestseleru Michaela Lewisa Flash Boys: Revolt na Wall Streetu, ali stvarnost je da služe svrsi. Međutim, njihov nedostatak transparentnosti čini ih ranjivim na potencijalni sukob interesa njihovih vlasnika i grabežljivu trgovinsku praksu nekih trgovaca visokih frekvencija.
Obrazloženje za tamne bazene
Tamni bazeni nisu nedavna pojava; nastale su krajem 1980-ih. Prema CFA Instituteu, u Sjedinjenim Državama je nestalo trgovanje izvan burze. Procjene pokazuju da je činilo oko 40% svih američkih dionica u proljeće 2017. u usporedbi s procijenjenih 16% u 2010. godini. CFA također procjenjuje da su tamni bazeni odgovorni za 15% američkog volumena od 2014. godine.
Zašto su postojali tamni bazeni? Razmotrite mogućnosti dostupne velikom institucionalnom ulagaču koji je želio prodati milijun dionica XYZ dionica prije pojave vanberzanskog trgovanja. Ovaj investitor mogao bi (a) tijekom narednog dana ili dva izvršiti narudžbu preko katarskog trgovca i nadati se pristojnom VWAP-u (prosječno ponderirana cijena); (b) podijeliti narudžbu na, primjerice, pet komada i prodati 200.000 dionica dnevno ili (c) prodati male iznose dok se ne nađe veliki kupac koji je bio voljan preuzeti puni iznos preostalih dionica. Tržišni utjecaj milijunske prodaje XYZ dionica mogao bi i dalje biti značajan bez obzira na to je li investitor odabrao (a), (b) ili (c), jer identitet ili namjeru ulagača nije bilo moguće sačuvati u tajnosti na zalihama mjenjačka transakcija. Uz opcije (b) i (c), rizik od pada u razdoblju dok je ulagač čekao da proda preostale dionice također je bio značajan. Tamni bazeni bili su rješenje za ova pitanja.
Uvod u mračne bazene
Zašto koristiti tamni bazen?
Usporedite to s današnjom situacijom, kada institucionalni investitor koristi mračan bazen za prodaju milijunskog bloka dionica. Nedostatak transparentnosti zapravo djeluje u korist institucionalnog ulagača jer može rezultirati boljom ostvarenom cijenom nego ako je prodaja izvršena na razmjeni. Imajte na umu da, budući da sudionici tamnog bazena ne otkrivaju svoju namjeru trgovanja na burzi prije izvršenja, knjiga narudžbi nije vidljiva javnosti. Pojedinosti o izvršenju trgovine objavljuju se na konsolidiranoj vrpci tek nakon kašnjenja.
Institucionalni prodavač ima bolje šanse pronaći kupca za blok dionica u mračnom bazenu jer je to forum posvećen velikim ulagačima. Mogućnost poboljšanja cijena postoji i ako se za transakciju koristi srednja vrijednost citirane ponude i cijene ponude. Naravno, to pretpostavlja da nema curenja informacija o predloženoj investitorovoj prodaji i da tamni bazen nije ranjiv na grabežljivce visokih frekvencija (HFT) koji bi se mogli uključiti u predstojeće trčanje nakon što osjete namjere investitora u trgovanju.
Vrste tamnih bazena
Od svibnja 2017. u SEC-u je bilo registrirano više od 40 tamnih bazena od kojih su tri vrste:
Broker-Web-vlasništvu
Ovi tamni bazeni postavljaju veliki brokerski zastupnici za svoje klijente, a mogu uključivati i vlastite trgovce. Ovi tamni bazeni dobivaju svoje cijene iz protoka narudžbi, pa postoji element otkrivanja cijena. Primjeri takvih tamnih bazena uključuju CrossFinder Credit Suissea, Goldman Sachsovu Sigmu X, Citievu utakmicu Citi Match i Citi Cross te MS Pool Morgana Stanleya.
Agencijski posrednik ili burzovni vlasnik
To su tamni bazeni koji djeluju kao agenti, a ne kao ravnatelji. Kako su cijene izvedene iz razmjene - poput srednjeg nacionalnog programa najbolje ponude i ponude (NBBO), ne otkriva se cijena. Primjeri tamnih bazena agencijskih posrednika uključuju Instinet, Liquidnet i ITG Posit, dok tamni bazeni u vlasništvu burze uključuju one koje nude BATS Trading i NYSE Euronext.
Proizvođači elektroničkih tržišta
Riječ je o mračnim bazenima koje nude neovisni operatori poput Getco i Knight, koji djeluju kao direktori za svoj račun. Kao i tamni bazeni u vlasništvu brokera, njihove transakcijske cijene se ne izračunavaju iz NBBO-a, pa postoji otkriće cijena.
Za i protiv
Prednosti tamnih bazena su sljedeće:
Smanjeni tržišni utjecaj
Najveća prednost tamnih bazena je što se za velike narudžbe značajno smanjuje utjecaj na tržište.
Niži transakcijski troškovi
Transakcijski troškovi mogu biti manji s obzirom da tamne trgovine ne moraju platiti naknade za razmjenu, dok transakcije na temelju srednje ponude „traženje ponude“ ne snose pune razlike.
Tamni bazeni imaju sljedeće nedostatke:
Tečajne cijene ne mogu odražavati stvarno tržište
Ako količina trgovanja u mračnim bazenima u vlasništvu brokera i proizvođača elektroničkog tržišta i dalje raste, cijene dionica na burzama možda neće odražavati stvarno tržište. Na primjer, ako dobro cijenjeni uzajamni fond posjeduje 20% dionica tvrtke RST i proda ga u mračnom bazenu, prodaja udjela može donijeti dobroj cijeni tog fonda. Međutim, nesretni ulagači koji su upravo kupili dionice RST-a platit će previše jer bi se dionica mogla srušiti nakon što prodaja fonda postane javno poznata.
Sudionici u bazenu ne mogu dobiti najbolju cijenu
Nedostatak transparentnosti u mračnim bazenima može djelovati i protiv sudionika u bazenu jer ne postoji jamstvo da je trgovina institucije obavljena po najpovoljnijoj cijeni. Lewis u Flash Boysu ističe da je iznenađujuće velik udio trgovanja posrednicima u mračnom bazenu unutar bazena - proces poznat kao internalizacija - čak i u slučajevima kada brokerski zastupnik ima mali udio na američkom tržištu. Kao što Lewis napominje, neprozirnost tamnog bazena može dovesti i do sukoba interesa ako vlasnički trgovci brokerskih zastupnika trguju protiv klijenata iz bazena ili ako brokerski zastupnik HFT firmama prodaje poseban pristup mračnom bazenu.
Ranjivost na predatorsko trgovanje od strane HFT-a
Kontroverza oko tamnih bazena potaknuta je tvrdnjama Lewisa da su narudžbe klijenata s tamnim bazenom idealna hrana za grabežljivu trgovinsku praksu nekih HFT firmi, koje koriste taktike poput „pinginga“ tamnih bazena kako bi otkopale velike skrivene naloge i zatim se uključile u predstojeće trčanje ili latencijalna arbitraža.
Mala prosječna veličina trgovine smanjuje potrebu za tamnim bazenima
Prosječna veličina trgovine u tamnim bazenima smanjila se na samo oko 200 dionica. Burze poput Newyorške burze (NYSE), koje nastoje svoj gubitak tržišnog udjela usmjeriti na tamne bazene i alternativne trgovinske sustave, tvrde da upravo zbog ove male trgovačke veličine slučaj tamnih bazena postaje manje uvjerljiv.
Suzbijanje žalbe
Nedavna kontroverza HFT-a privukla je značajnu regulatornu pozornost na tamne bazene. Regulatori su uglavnom gledali tamne bazene s sumnjom zbog njihove netransparentnosti, a kontroverza bi mogla dovesti do ponovnih napora za suzbijanje njihove žalbe. Jedna mjera koja bi mogla pomoći berzama da povrate tržišni udio iz tamnih bazena i drugih mjesta izvan burze mogla bi biti pilot prijedlog Komisije za vrijednosne papire (SEC) za uvođenje pravila „trade-at“. Pravilo bi zahtijevalo da brokeri šalju trgovinu klijenata na razmjene, a ne u tamne bazene, osim ako ne mogu izvršavati trgovanje po značajno boljoj cijeni od one dostupne na javnom tržištu. Ako se provede, ovo bi pravilo moglo predstavljati ozbiljan izazov dugoročnoj održivosti tamnih bazena.
Donja linija
Mračni bazeni pružaju cijene i troškovne prednosti institucijama koje kupuju kao što su uzajamni fondovi i mirovinski fondovi, koji drže da se te koristi u konačnici ostvaruju na malo investitorima koji posjeduju ta sredstva. Međutim, netransparentnost transparentnih bazena čini ih podložnim sukobu interesa vlasnika i grabežljivim trgovačkim postupcima firmi HFT. Rasprava o HFT-u privukla je sve veću regulatornu pozornost na tamne bazene, a primjena predloženog pravila "trade-at" mogla bi predstavljati prijetnju njihovoj dugoročnoj održivosti.
